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【广发宏观郭磊】如何看企业利润的特征和趋势

作者: 来源:郭磊宏观茶座 发布时间:2021-02-23 浏览:233

为何利润表现好于增加值和PPI

广发证券首席经济学家  郭磊 博士

guolei@gf.com.cn

报告摘要

第一如何评价前11个月工业企业利润累计增速的2.4%?为何利润表现好于增加值和PPI?
第二,在工业企业中,为何制造业利润正增长,采矿业利润负增长?
第三,在制造业中,利润增速高于整体的行业主要有哪些?
第四,11月单月15.5%的工业企业利润增速是高还是低?主要贡献因素有哪些?
第五,为何库存继续震荡?目前是去库存还是补库存?
第六,如何看后续工业企业利润趋势?

正文

如何评价前11个月工业企业利润累计增速的2.4%?为何利润表现好于增加值和PPI?

1-11月工业企业利润增速为2.4%,较1-10月的0.7%大幅改善。于这一数据,我们简要提示如下:

第一,工业企业利润前11个月实现2.4%的增长;由于12月基数较低,估计全年企业利润增速在3%以上。这一数字预计不低于全年名义GDP增速。

第二,从年内趋势上来看,3月之后利润增速在逐月改善。以月度增速的季度均值观测,二季度为4.4%,三季度为16.3%,四季度前两个月为21.9%。

第三,工业增加值前11个月累计增速为2.3%,PPI前11个月累计增速为-2.0%,均低于去年同期,但利润累计增速却略高于去年。

我们理解这一现象背后可能包括几个原因,一是统计口径例行变化(根据统计制度,每年定期对规模以上工业企业调查范围进行调整);二是PPI作为总量数据受原油系价格影响较大,从而导致PPI对价格的结构性变化反映不足,“核心PPI”对利润的影响可能部分被掩盖;三是利润历来对营业收入利润率较为敏感,今年前11个月工业企业营业收入利润率为6.10%,去年同期为5.91%;四则具体来看,一些利润占比较高的行业,典型如汽车、计算机电子、专用设备(这三个行业合计利润占制造业利润比重25%以上),利润增速显著高于去年,而这些行业工业增加值弹性均小于利润弹性。此外,烟草行业今年利润增速也大幅高于去年。

在工业企业中,为何制造业利润正增长,采矿业利润负增长?

值得注意的是,2.4%是工业企业1-11月整体的增速,其中采矿业利润累计同比下降32.8%,公用事业累计同比增长4.8%,制造业累计同比增长6.1%。

关于制造业,如前所述,汽车、计算机电子、专用设备等几个大行业带动较大。

采矿业利润实际上主要是煤炭开采、石油和天然气开采两个行业拖累,累计增速分别为-24.5%、-70.8%;黑色、有色等行业利润均为正增长,增速分别为45.0%、15.1%。但因为煤炭和油气在采矿业中占比太高,合计占比达72%,对利润方向起决定性作用。其中油气主要受上游价格影响,以IPE布油价格来看(截至12月24日),2020年大约环比下行了22%;而煤炭行业主要受耗煤量下降影响。

在制造业中,利润增速高于整体的行业主要有哪些?

我们按累计利润增速从高至低,高于整体的主要是:

烟草制造(33.3%)、橡胶塑料(25.3%)、专用设备(23%)、计算机电子(15.7%)、造纸(15.3%)、仪器仪表(13.3%)、通用设备(12.5%)、医药制造(11.9%)、化学化工(10.5%)、有色金属冶炼(10.1%)、农副食品加工(8.9%)、纺织业(7.5%)、汽车制造(7.2%)。

11月单月15.5%的工业企业利润增速是高还是低?主要贡献因素有哪些?

11月单月工业企业利润增速为15.5%,低于前值的28.2%。

但这一变化主要是基数原因,10月是低基数(2019年年内最低点)而11月是高基数(年内第二高点),15.5%的增速已比较积极。

这一数据主要是由三个因素贡献:(1)同期工业增加值由6.9%上升至7.0%;(2)同期PPI由-2.1%上行至-1.5%;(3)11月份当月营业收入利润率高达7.06%,同比提高0.63个百分点。

为何库存继续震荡?目前是去库存还是补库存?

产成品库存同比为7.3%,较10月回升0.4个点,但低于9月。

实际上,自6月起这一数据一直在6.9%-8.3%之间摇摆,很难按传统标准判断当前属于补库存还是去库存阶段。

我们理解这一特征是多种因素综合带来的:

第一,由于价格因素的影响,以及疫后供给恢复一度快于需求,4月以来采矿业库存一直在下降。受上游影响较大的制造业行业如化学原料及化学制品,也一直在去库存。

第二,制造业较为分化,通用设备、汽车等行业库存一直在上升;但另外一些行业受需求脉冲式分布的影响,库存较为摇摆,如计算机电子、电气机械。

第三,有些行业由于疫后经济的特殊性,需求短期出现过于集中,导致供给跟进,库存先升后降,如纺织业。

本月比较积极的一个数据特征是产成品库存周转天数下降较为明显,这意味着本月库存上升背后主动回补的意味较强。

如何看后续工业企业利润趋势?

短期工业生产走势不排除会有波动。从12月的浙电发电耗煤数据看,日均12.5万吨持平上月,但弱于季节性,导致同比有明显回落。这可能部分与“限电”带来的影响有关。

但从中期看,企业盈利改善的趋势仍在继续。

从实际增长视角看,第三轮脉冲尚未落地。2021年上半年,预计在疫苗落地影响之下,一则服务业将显著修复;二则全球贸易会出现阶段性共振,明年二三季度可能处于海外经济供需两旺的阶段;三则中国制造业补库存和资本开支的过程也会形成。

从价格视角看,明年一二季度整体处于核心CPI和PPI回升的阶段。

从基数视角看,3月是今年企业利润增速最低点;4-5月仍分别处于负增长和低个位数增长状态;6月之后基数较高。

总体来看,基数效应下的企业盈利增速顶部将是2021年3月;但环比来看,2021年二季度可能仍处于名义增长和企业利润增长的高峰。

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